化妆品行业深度研究与投资计谋：重点设置品牌端和渠道端

获取陈诉请登录【未来智库】www.vzkoo.com。1、 消费升级下的化妆品行业连续向好1.1 从需求端看行业增长：化妆品行业消费者画像分析在零售业三件事“人、货、场”中，人是最基础、最基础的要素。人的变化带来货 的变化，人和货基础的变化带来场的变化。

因此，在分析化妆品行业增长趋势历程中， 我们首先对化妆品消费者的画像举行详细的分析。（1）化妆品用户：关注三四线、蓝领、及 18-25 岁蓝海市场人类对漂亮的憧憬和对衰老的恐惧是相同的，因此人类普遍对化妆品有内在的需要。而我们体贴的问题在于，有几多人相识相关信息，并有能力、有意愿去满足这种内在的 需要，将这种需要转化为“有效需求”。这无疑与经济生长水平、人们的可支配收入等指 标密切相关。

从地域角度讲，相对蓬勃的地域在化妆品市场占比大，经济相对落伍的地域增长快。（1）从区域尺度看，360 大数据显示，华东地域消费者对化妆品关注度最高，但其增长 缓慢；华北、西南地域消费者对化妆品的关注度越来越高。

凭据凯度，2017 年我国北部 地域化妆品消费金额增长 11.2%，远超东部蓬勃地域 4.4%的增长水平。（2）从省份尺度 看，凭据第一财做生意业数据中心数据，早在 2015 年，广东与江苏已成为化妆品消费者 最多的省份。

艾瑞数据亦显示，2018M6 广东、山东、河南、浙江和江苏等相对较蓬勃的 省份中，美妆人群（高频次会见美妆类 APP 或美妆类 KOL 的用户）数量较多。（3）从 都会尺度看，2018M6 我国凌驾一半的美妆人群来自高线都会，但低线都会化妆品市场 增速显着高于高线都会。

360 智库数据显示，我国一、二、三、四线都会用户对化妆品 关注度增长率划分为 6.2%、6.6%、12.4%和 10.6%。凯度数据亦显示，2017 年我国高 线/低线都会美妆个护消费金额增长率划分为 6.6%、8.4%。无论从哪个尺度看，化妆品 现在主要市场均为相对蓬勃的地域，而经济相对落伍的地域有庞大的增长潜力。从职业上来讲，企业白领是化妆品主要消费人群，非主流的新时代蓝领人群不 应被市场忽视。

2019 年，我国化妆品消费者的主流人群为企业白领，占比高达 46.6%。凭据 360 智库的数据，白领普遍喜欢网购，对化妆品的购置频次高，且愿意实验中 高等产物。相比白领，消费总量很大的蓝领群体一直被化妆品市场忽视。

实际上， 1985 年后出生的新时代蓝领在看法上开始认同消费主义的价值取向和生活方式，崇 尚小我私家享乐和提前消费，都会购房需求小，可支配收入较高。他们不仅有强烈的消费 意愿，还具有激动型消费的习惯。艾瑞数据显示，2016 年中国年轻蓝领阶级人均收 入 4000 左右，其中北上广深的秘书、保姆/护工等职位人为最高，约为 4820 元，凌驾 50%的蓝领为月光族。

当前蓝领消费者尚未引起供应端的足够关注，2017 年新时 代蓝领女性收入增长为 4052 元，远超 2014 年的 2411 元，她们在化妆品行业的消 费潜力尚未被开发。从年事、性别上看，18-36 岁女性人群为化妆品消费主力，95 后新消费者、男 性用户为未来的增量市场。（1）从年事上看，2016 年线上美妆消费者中，32%为 26- 36 岁，其消费规模占据 34%；2018M6 化妆品消费者中有 43%为 25-34 岁，这部门人群是化妆品市场占比最大的消费者。消费者占比第二的 18-24 岁年事段，拥有巨 大的增长潜力。

这些 95 后生活在相对越发富足的小康家庭，作为独生子女被痛爱长 大，他们对于享乐型商品的追求远远凌驾上一代人，对于享乐型商品的消费能力可 以到达 85 后的 2-3 倍，将在化妆品市场中发挥越来越重要的动员作用。（2）从性别 上说，凭据 360 智库数据，2016 年一二线都会的化妆品消费者中，女性消费者占比 凌驾 60%。

而实际上，许多男性消费者的化妆品购置行为存在购置者与使用者分散 的现象，因此我国女性人群为消费主力。同时，MAT2018 年男性化妆品消费人数同 比增长 2.3%，凌驾女性 1.9%的同比增速。

CBN 数据显示，2017 年男性护肤消费 额同比增长 102%，凌驾女性 96%的同比增速。凭据艾媒数据，男士口红、男士眉 笔、男士专用 BB 霜/CC 霜、男士彩妆划分同比增长 278%、214%、185%、89%。

未来，男士彩妆或可成为新兴蓝海。通过梳理化妆品市场消费者画像，我们认为化妆品市场的主流消费者为来自相 对蓬勃地域、白领职业、18-36 岁女性人群。同时，经济相对落伍地域的消费者、蓝 领职工、95 后人群、男性市场具有强大的增长潜力。

这一结论与 CBNData 凭据生 意体量、生意体量增速两个维度划分的市场类型基本一致。（2）国产化妆品用户：多来自低线都会、以职场新人为主国产化妆品消费者大多来自低线都会或收入水平不高。

腾讯和凯度团结公布的 《2019 年国货美妆洞察陈诉》将国产化妆品消费者分为真爱粉、尝新党、品质控、 生活家、潮水家、追随者六类，占比划分为 20%、19%、15%、15%、12%、19%。他们中既有可支配收入不高的学生群体，也有收入高、无肩负的潮水家。但整体来 看，以真爱粉、尝新党、品质控、追随者为代表的国产化妆品消费者大多数来自低线 都会、收入不高，或是可支配水平不高的学生群体。

从 2016 年 360 典型化妆品品 牌用户都会级别漫衍图中也可以看到，相较外资品牌，国产物牌消费者更多来自低 线都会。聚焦彩妆品牌，国产彩妆消费者画像与国产化妆品消费者整体画像相似，以刚 入职场的年轻群体为主，在三线及以下都会的消费者比例更高，整体收入水平也略 低。（1）凭据德勤大数据连续监控数据，2020 年 87%的国产彩妆消费者年事不到 30 岁。他们多为刚入职场的年轻群体，脱离了家庭的经济支撑，生活较为节俭。

（2）从 都会线级看，约 41%的国产彩妆消费者来自三线及以下都会，远高于外洋彩妆品牌 28%的占比；国产、外洋彩妆消费者在一线都会的占比划分为 24%、34%。（3）从 收入水平来看，国产彩妆消费者平均收入不足 9000 元，而外洋彩妆品牌消费者平均 收入高于 1 万元，国产彩妆消费者收入略低。

但相比力年事、都会线级来说，国产 化妆品消费者与外洋品牌消费者的收入相差有限，影响其购置意向更多的是年事、 都会线级等带来的思想看法差异和外洋化妆品正品可得性。外洋彩妆品牌消费者中，相较外洋小众品牌，国际大牌的消费者所在都会线级 更高、年事更大、实际收入水平更高。66%的国际大牌消费者来自一线或二线都会； 国际大牌消费者中，11%处于 30-34 岁年事区间，远超国产物牌的 8%、外洋小众品 牌的 5%的水平；国际大牌消费者平均收入高达 11700 元，而国产物牌与外洋小众 品牌消费者平均收入不足 9000 元。差别价位的外洋小众彩妆品牌消费者画像存在 一定差异。

高价位品牌以一线都会消费者为主，越发年轻；低价位品牌以低线都会消 费者为主，年事略长。无论是从化妆品整体来看，还是从彩妆这一重要品类来看，国产物牌消费者以 刚入职场的年轻群体为主，在低线都会的比例更高，整体收入水平略低。外洋品牌中，国际大牌的消费者所在都会线级更高、年事更大、实际收入水平更高；外洋小 众品牌消费者画像因价位差别而出现一定差异。联合第 1 部门的结论，化妆品市场的主流消费者为来自相对蓬勃地域、白领职 业、18-36 岁女性人群；经济相对落伍地域的消费者、蓝领职工、95 后人群具有强 大的增长潜力，我们认为国产物牌有时机在对职场新人、低线消费者等消费者的品 牌价值通报历程中，通过良好的运营掌握未来的增量市场。

1.2 化妆品行业规模：人口基数大、人均消费远低于蓬勃国 家，行业空间大化妆品分为护肤、美发护发、彩妆、香水、卫生用品等品类，护肤品为最主要 的品类，本陈诉主要研究护肤、彩妆品类。化妆品的界说为以涂擦、喷洒或者其他 类似的方法，散布于人体外貌任何部位（皮肤、毛发、指甲、口唇等），以到达清洁、 消除不良气味、护肤、美容和修饰目的的日用化学工业产物。2019 年全球化妆品中， 有 40%为护肤品，美发护发、彩妆等品类划分占 21%、18%。中国化妆品市场大，是化妆品行业现在的最重要战场之一。

2019 年全球化妆品 市场规模达 5148 亿美元，同比增长 5.5%。2018 年，中国所在的亚太地域占据化妆 品市场的 36.2%，为全球最大的化妆品消费地域。中国亦作为仅次于美国的第二大 化妆品消费国，以 12.7%的消费占比获得国际化妆品品牌的普遍重视。作为第二大化妆品消费国，2019 年中国美妆个护市场规模达 4777 亿元，同比 增长 13.8%。

凭据欧睿数据，自 2017 年起，中国美妆个护便保持 10%以上的同比 增速。（1）与其它国家对比来看，2009-2018 年中国化妆品复合增长率高达 9.6%， 增速第一。较美国、英国、德国等低速增长和日本、意大利、法国等负增长的蓬勃国 家，我国化妆品行业体现出更强的增长态势和更佳的生长前景。

（2）与其它消费行 业对比看，凭据国家统计局数据，2019 年我国化妆品类消费品零售额同比增长 12%， 仅次于增长 13%的日用品类，位居第二。细分护肤、彩妆市场看，我国护肤市场占据更大比例，彩妆市场增速更高。2019 年，我国护肤市场已达 2444 亿元规模，约为彩妆市场的 4-5 倍；彩妆市场增速高达 27.4%，增速约为护肤市场的 2 倍。通过以上对比与拆分，我们认为中国化妆品市场具有庞大优势，中国庞大的消 费群体、远低于蓬勃国家的人均消费水平将使中国成为化妆品行业生长沃土。

（1） 中国人口基数大，宽裕小康和公共富足家庭越来越多，一些地域的市场尚未获得足够的化妆教育。2018 年，中国 20-44 岁女性人口数量达 2.5 亿，仅次于印度。

而化 妆品主要国家美国、日本、巴西、德国、英国、法国 2018 年 20-44 岁女性人口数量 划分为 0.54、0.18、0.42、0.12、0.11、0.10 亿元，不足中国 20-44 岁女性人口的 四分之一。已往十年间，各线级都会宽裕小康和公共富足家庭百分比不停提升，一二 线都会占比约60%，三四线都会占比凌驾30%。未来随着家庭收入水平的整体提升、 各地域市场进一步加深化妆教育，中国化妆品行业将继续保持高速增长。

（2）中国 化妆品消费者尚未被完全开发，人均消费额提升空间大。2019 年，中国化妆品（护 肤品+彩妆）人均消费额仅 31.1 美元，远低于中国香港 345.7 美元、日本 199.4 美 元的消费水平。

消费者通常对绝对耐用和绝对快消品拥有较高的价钱敏感度，而对 化妆品之类的相对快消品的价钱敏感水平较低。这使得成本低廉的化妆品可以数倍 价钱销售给消费者，这种商品的特性亦使得化妆品人均消费额拥有大幅提升的可能 性。另一方面，化妆品消费者通常经由一个发展路径，不停学习的护肤与化妆知识 使得他们购置的品类逐年增加，这亦将连续拉感人均消费额的增长。

消费者通常会 履历护肤入门、彩妆进阶、品味消费三个步骤，仅护肤阶段便可以从最简朴的洁面、 面霜拓展到数个品类，凯度数据显示消费者每年购置的差别类型化妆品数量逐年增 加，2016 年消费者平均每年购置 3.7 个护肤品。总体而言，现在中国化妆品行业规模位居世界第二，增速为世界最高。从人口 基数上看，我国的化妆品市场空间庞大。

从人均消费上看，人均可支配收入提高、 消费者对化妆品等相对快消品价钱不敏感等因素将驱感人均消费单品的绝对价钱提 升，护肤与化妆步骤的不停精致化将导致人均消费品类的增加，二者将配合拉动中 国化妆品人均消费额，缩小与蓬勃国家之间的庞大差距。2、 行业细分：品牌端市场最大，渠道端享受电商红利化妆品的工业链条自上到下为供应商→品牌商→署理商→终端渠道商→消费者。

供 应商可细分为生产研发、原质料供应、包装供应、设备供应等领域。品牌商可按所属国 家分为外洋品牌和国产物牌，按消费档次分为高端品牌、中端品牌和低端品牌。署理商 可分为经销商和关键服务商。

终端渠道可分为线上平台和线下实体。署理商和终端渠道 商又可统称为渠道商。品牌商和渠道商位于微笑曲线高点，附加价值相对较高，品牌商利润尤其丰盛。

一 件出厂价 10 元的化妆品，最终可以 100 元高价销售给消费者，这其中的大部门利润为 品牌商和渠道商所有。凭据峰瑞资本的陈诉，品牌商、经销/署理商、终端零售商的毛利 率划分为 60-70%、15-30%和 40-50%水平。2.1 品牌端细分：高端市场由国际品牌把控，国产物牌大多面 向公共市场中国化妆品市场中，国产物牌市场份额略高于国际品牌。美国波士顿咨询公司 2013 年的陈诉显示，国际品牌占中国化妆品市场的份额在 50%至 70%之间，处于主 导职位。

经由化妆品行业执法法例的不停完善、企业对研发的投入力度不停加大、国 产物牌口碑逐渐积累，到了 2018 年，国产化妆品品牌的市场份额增长到 56%。国际品牌、国产物牌划分占据化妆品行业公共市场和高端市场。

我们综合淘 数据销售均价水平及公司通告中的品牌定位划分了我国化妆品市场，以美容护肤/ 美体/精油品类为例，高端品牌销售均价大多凌驾 300 元。通过品牌划分，我们发 现高端市场被海蓝之谜、雅诗兰黛、YSL 等国际品牌占据，国产物牌主要在公共 市场竞争。凭据欧睿数据，2018 年我国公共护肤品 TOP10 品牌中，凌驾一半为 国产物牌；而高端护肤品 TOP10 品牌全部都是国际品牌。

2018 年数据显示，中国公共护肤市场品牌集中度较高，CR10 约为 17.3%； 高端护肤市场品牌集中度相对较低，CR10 为 8.4%。纵向来看，中国化妆品市场 份额 TOP20 品牌中国产物牌份额连续增高，2017-2018 年国产物牌占比凌驾 14%。而高端化妆品市场品牌集中度整体成下降趋势，但由于国际化妆品企业不停完善 自身的品牌矩阵，企业集中度整体呈上升趋势。

2.2 渠道端细分：电商等线上渠道逐渐取代 KA 等线下渠道化妆品渠道分为线下渠道和线上渠道。线下主要包罗 KA、CS、百货、品牌店、 免税店和美容院等渠道，占比最大的为 KA 和 CS。线上主要包罗综合电商、特卖平台 等传统电商平台和以小红书、抖音、快手为代表的社交电商渠道。电商渠道 2011 年以来生长迅猛，逐渐凌驾直销、百货、CS 渠道，至 2016 年成 为日化和个护商品第二大销售渠道，2018 年凌驾 KA 渠道成为日化和个护商品最主 要的销售渠道。

2019 年，中国日化和个护销售中，电商渠道占比达 30%，KA 和 CS 渠道划分占 22%、21%。未来随着社交电商的蓬勃生长，电商渠道销售将进一步提升。

3、 品牌端：国产物牌有望依靠高性价比、渠道 广、供应链反映快等优势实现弯道超车3.1 从日本、韩国化妆品工业履历看中国本土化妆品品牌的未来无论是日本还会韩国，化妆品工业殊途同归，都履历过一个本土品牌崛起的历程。日本本土几大团体在 19 世纪末建立，今后外洋几大品牌陆续进场，抢占市场份额的 同时收购了 SK-II、植村秀等著名品牌。进入 21 世纪，日本本土化妆品团体开始大肆 举行本土与跨境并购。

相较外洋品牌，本土品牌能够精准定位本土市场，本土品牌市 场份额不停回升，最终形成花王、资生堂、宝丽三大化妆品团体。韩国化妆品始于 1916 年，履历了“小、散、乱”的小作坊生产时代，经由政策的逐步规范，韩国化妆品于 90 年月起加速外洋拓展，在此期间也泛起了爱茉莉、LG 生活康健等优质企业，为后 续团体巨头的降生奠基了基础。日本和韩国的化妆品行业集中度高，本土品牌占据主要市场。凭据用户说数据， 日本化妆品 CR10 为 50.3%，其中本土品牌占据 42.5%。

韩国化妆品行业集中度更高， CR10 高达 61.9%，其中本土公司占据 48.9%。与日韩类似，中国化妆品行业也履历了国产物牌建立、国际品牌侵占市场的阶段， 当前正逐渐苏醒。

而 2012 年以来，随着行业的不停规范、消费升级、消费者信任加 强，我国本土品牌出现苏醒迹象。在国际品牌市场份额基本稳定的情形下，我国本土 品牌市场份额连续走高。2012 年中国化妆品市场份额 TOP20 品牌中国产物牌份额仅 不足 8%，今后便连续增高，2017-2018 年国产物牌占比凌驾 14%。

3.2 本土上市公司旗下品牌梳理：性价比和渠道力佳，把控低 线市场中国本土化妆品品牌端上市公司主要包罗珀莱雅、丸美、上海家化、御家汇、华 熙生物、贝泰妮等公司。其中上海家化建立时间最早，旗下拥有诸多本土传统品牌， 如佰草集、美加净、六神、家安、双妹等。华熙生物虽建立于 2000 年，但其大多数自 主品牌为近两年建立，如 BM、米蓓尔等。御家汇建立较晚，但旗下御泥坊、小迷糊等 品牌知名度不输传统老牌。

与国际品牌相比，我国本土企业大多依靠单个品牌，正处于品牌矩阵不停完善过 程中。珀莱雅品牌在珀莱雅公司中一枝独秀，天猫旗舰店粉丝数高达 1197 万，与国际 大牌相差无几，在 2019 年国妆天猫淘宝销售排名中位居第 6。

贝泰妮公司主要依靠薇 诺娜单一品牌，该品牌天猫旗舰店粉丝数高达 662 万，在 2019 年国妆天猫淘宝销售 位列第 10。丸美、御家汇、上海家化等企业在保证支柱品牌市场份额的同时，也不停 提升其它品牌影响力，努力培育春纪、小迷糊等品牌。华熙生物则在 2018 年推出众 多功效性护肤品牌，努力孵化自主品牌。从营业收入来看，老牌企业上海家化规模最大，新锐企业增速快。

2019 年，上海 家化营业收入达 76.0 亿元，同比增长 6.4%。而 2019 年，贝泰妮、华熙生物、丸美 股份营收增速划分达 56.7%、49.3%、14.3%。2020H1，御家汇以 45.3%的增速迅猛 生长，营收规模凌驾珀莱雅。

华熙生物毛利率、净利率双高，丸美股份净利润率不停走高。2019 年，华熙生 物、贝泰妮、丸美股份毛利率划分为 79.7%、80.2%、68.2%，高于行业平均水平。随 着品牌知名度的不停提升，丸美股份的销售用度占营收比重不停下降，使得公司净利 润率不停走高。

从 2016 年 19.2%的净利润率水平不停提升，2019 年丸美股份净利润 率已高达 28.5%。丸美股份归母净利润高，御家汇反弹幅度大。丸美通过良好的运营，以扁平化的 渠道获得较高利润，2020H1 归母利润最高，达 2.7 亿元。御家汇线上化水平最高，在 2020 新冠疫情影响下，御家汇充实发挥电商优势，在 2020H1 获得 3363 万元归母净 利，同比增长 464.2%。

（1）性价比与国际企业相比，中国本土上市公司旗下品牌性价比更高。随着化妆品行业相关 政策的不停完善，中国本土化妆品品质逐渐提升，赢得了许多消费者的信任。从化妆 品工业链各环节的利润拆分来看，化妆品出厂价远低于销售价钱，品牌端分得利润最 多，国际大牌尤其如此。

相较国际品牌，本土品牌通常订价相对较低，以更高的性价 比吸引更多用户。2019M7-2020M8 美容护肤/美体/精油行业中，欧莱雅旗下赫莲娜、 兰蔻品牌均价约 300-500 元，雅诗兰黛旗下的海蓝之谜、雅诗兰黛均价高达 760 元、 370 元；而中国本土品牌龙头珀莱雅旗下珀莱雅、悦芙媞、优资莱均价划分为 115 元、 75 元和 106 元。丸美、上海家化、御家汇、贝泰妮的大多数品牌均价水平在 100 元 上下。

更低的售价和更高的性价比将使得我国本土品牌更易掌握以经济相对落伍地域 的消费者、蓝领职工、95 后人群为主的增量市场。中国本土上市公司旗下众多品牌销售业绩增速快。

2018年的天猫 618数据显示， 国货在成交破亿品牌中占六成以上，同比 2017 的 55%有所增长。从 2019M7-2020M8 淘系平台美容护肤/美体/精油销售情况来看，华熙生物旗下的夸迪和润百颜、丸美旗下 的恋火、上海家化的启初、御家汇旗下的御泥坊和花瑶花、贝泰妮旗下的薇诺娜等本 土品牌的销售额均高速增长。

从 2019M7-2020M8 淘系平台彩妆/香水/美妆工具销售 情况看，珀莱雅旗下的彩棠、丸美旗下的恋火、上海家化的双妹、御家汇的师夷家销 量与销售额增速迅猛。（2）渠道力当前，我国消费者出现线上线下“两线买"的新消费特征。消费者的线上购置主要 追求性价比、便捷性，线下购置越发追求体验性，两类渠道相辅相成、缺一不行。

埃 森哲对中国消费者的观察显示，55%的消费者表现最近一年网购频率增加，但这部门 消费者并未放弃线下购物，相反他们频繁使用线下渠道消费的比例到达了 80%。化妆品行业品牌端企业也追求线上线下两条腿走路。化妆品上市本土企业中，起 家于线上渠道的御家汇 2019 年线上营收占比高达 89.2%。2015 年起，在消费者两线 买的新消费趋势下，御家汇发力拓展线下，旗下焦点品牌进驻屈臣氏南部地域系统， 经由 2017-2018 年的调整和适应，加之不停拓展沃尔玛、家乐福等 KA 渠道，2019 年 线下营收同比增长 107%，逐步实现良性增长。

贝泰妮线上化水平较高，2019 年线上 营收占比 76.7%。珀莱雅、丸美、上海家化逐步从线下渠道向线上渠道拓展，2019 年 线上营收占比划分为 53.1%、44.9%、34.0%相较国际品牌，国产物牌渠道深度下沉，在三四线线下市场优势显着。

国际品牌 主打一二线都会的中高端市场，不能以牺牲品牌档次为价格降低售价，对低线都会消 费者相识不足，在市场下沉上面临一定难题，尤其难以在低线都会大规模拓店。而国 产物牌凭借产物的性价比优势，线下渠道深度下沉，抢占辽阔三四线市场。以丸美为 例，2018 年其终端网点的数量已凌驾 1.6 万，其中一线都会终端网点数量占比 2.9%， 二线都会（省会都会）终端网点数量占比 17.8%，三线及以下都会占比 79.3%。

线上来看，我国社交电商的蓬勃生长带来了各个行业营销方式的厘革。我国的营 销、销售渠道履历了央视、卫视、传统电商、社交电商四个阶段的变化。当前从传统 电商到社交电商生长的历程中，人和货的关系被重购，从以货为中心转向以人为中心， 从对“获客成本”的重视转向“用户生命价值”的重视。

由于传统电商逐渐饱和，商 家在传统电商的获客成本高企。品牌商开始实验新型营销方式，压缩营销成本的同时， 提高了转化率，解决了传统电商的体验痛点。

2019 年我国社交电商市场规模已达 2 万 亿，同比增长 63.2%。对化妆品行业说，2019 年最显著的厘革是抖音电商与淘宝直播的崛起，进一步 缩短了用户从“种草”到购置之间的距离。

凭据用户说公布的数据，淘宝直播热度最 高，在双 11、双 12 等电商促销节饰演了重要的角色。抖音自 2019M6 起迅速增长， 热度第二。微博平台链接进入天猫的功效越发便捷，据微博数据中心宣布的数据，目 前 70%的用户会通过微博或者美妆 APP 相识化妆品。

品牌端各企业努力顺应线上化趋势，鼎力大举生长电商渠道。御家汇和贝泰妮早期线 上化水平高，早期充实使用电商红利。

而起家线下的珀莱雅、丸美能够迅速在 2011- 2012 年电商快速生长时掌握电商红利。上海家化虽在传统电商红利阶段反映略缓慢， 但在当前的社交电商阶段能够迅速适应市场生长。

国产物牌的崛起依靠一个基础、一个前提、一个优势、一个关键。（1）供应端的 产物价值回归和需求端的消费者信任不停增强给国产物牌提供了生长的基础。（2）每 一次新前言带来的新流传方式都可能带来弯道超车的时机，形成了国产化妆品品牌崛 起的前提。

国产物牌通过将医生、学术界人士、消费者信任的主播作为 KOL 背书，不 断在消费者中形成裂变。（3）国产物牌植基础土市场，越发相识海内市场热点和消费 者偏好，决议速度相比国际品牌快，能够快速联合市场热点打造口碑爆款，在快速推 新、灵活决议方面存在较强的竞争优势。

（4）产物性价比成为国货化妆品成败的关键， 而其较高的性价比所面向的正是未来的增量市场——经济相对落伍地域的消费者、蓝 领职工、95 后人群。是凭借渠道广、高性价比、供应链反映快等优势，国产化妆品品牌市场 份额不停提升。2011-2015 年数据显示，无论是从护肤品市场看还是从彩妆市 场看，美国、欧洲、日本品牌在中国的市场份额呈下降趋势，中国本土品牌在护 肤品市场的份额从 11.9%提升到 22.3%，在彩妆市场的份额从 9.2%提升到 16.8%，险些翻倍。

4 、渠道端：化妆品代运营享电商、化妆品行业双重红利电商渠道为中国化妆品行业的主要渠道，增长稳定。随着中国电商行业自 2011 年起的迅速生长，电商渠道已经取代 KA 成为化妆品最主要的渠道。全球化妆品电商 渠道占比 14%，而中国则高达 30%。

2018 年，美肤个护的线上渗透率已达 27.4%， 相较 2013 年的 13.3%翻了一倍以上。2019 年中国护肤品电商渠道增速高达 33.1%， 未来仍将保持高速增长。随着电商店肆的市场竞争日益猛烈、运营日益精致化，电商代运营行业在 2005 年后应运而生并保持高速增长。

2018 年，我国电商代运营市场规模已达 9623 亿元， 2013-2018CAGR 为 51.4%。中国主要的电商代运营企业（简称 TP）有丽人丽妆、壹网壹创、宝尊电商、若羽 臣、杭州悠可，当前上市公司为壹网壹创、宝尊电商。

宝尊电商为综合型 TP，客户涉 及各行各业；而壹网壹创、丽人丽妆、若羽臣等为垂直于化妆品行业的 TP。壹网壹创 主要与天猫、淘宝、京东、唯品会、小红书等平台互助。丽人丽妆互助品牌数量较多， 与淘系平台关系密切。

若羽臣相比其它垂直型 TP，涉及品类更广，互助品牌有 86 个。与宝尊电商相比，丽人丽妆、壹网壹创的营收规模更小，但凭借化妆品代运营较 高利润率和公司良好的运营，公司盈利效果较佳。2020H1，壹网壹创营业收入不足 6 亿元，远低于宝尊电商 37 亿元的营收规模；但其净利润高达 1.08 亿元，同比增长 55.9%，与宝尊电商的 1.22 亿元净利润水平相差不多。2019 年，壹网壹创、若羽臣 ROE 为 26.1%；2018 年，丽人丽妆 ROE 为 19.4%，均高于宝尊电商近 3 年来不足 15%的 ROE 水平。

从运营模式上来说，TP 的经销模式最重，丽人丽妆以经销模式为主；壹网壹创 近年来减小了经销收入比重；若羽臣经销收入占比最小。2013-2019 年，丽人丽妆经 销模式占比凌驾 90%。壹网壹创逐渐加大运营及服务、分销的占比，淘汰经销模式的 比重，2019 年其经销收入占比不足 60%。若羽臣的运营模式相对较轻，经销收入占 比为 30-40%。

从客户资源上来说，丽人丽妆、壹网壹创与众多头部品牌互助。我们梳理了 2019M6-2020M5 淘系平台美容护肤/美体/精油 TOP10 品牌的互助 TP，其中与壹网 壹创互助的品牌有玉兰油、百雀羚、资生堂，互助品牌自建销售体系的风险相对较小， 容易告竣恒久而稳定的互助关系。与丽人丽妆互助的品牌有欧莱雅、后等，销售份额 TOP49 的品牌中，丽人丽妆互助品牌商有 7 家，客户资源富厚。

总体来看，化妆品代运营企业享受电商+化妆品双重红利，壹网壹创、丽人丽妆等公司盈利能力强、业绩增长速度较快，客户资源富厚，未来有望继续领跑化妆品代 运营行业。5、 投资建议 ‍（详见陈诉原文）通过化妆品行业消费者画像分析，我们认为国产物牌所面向的消费群体有庞大的 增长潜力，有时机在对学生、职场新人、低线消费者等消费者的品牌价值通报历程中， 通过良好的运营掌握未来的增量市场。

在此基础上，我们依据工业数据分析了当前中 国化妆品市场总体情况，并总结了行业未来生长的主要驱动力在于（1）中国人口基数 大，一些地域的市场尚未获得足够的化妆教育；（2）护肤与化妆步骤的不停精致化、 人均可支配收入的不停提高可以进一步驱动中国化妆品人均消费额。通过对行业的进 一步细分，我们认为化妆品行业的主要投资时机在品牌端和渠道端。就品牌端而言，我们通过对日本、韩国化妆品工业履历的梳理来总结纪律，发现 我国化妆品行业正处于逐渐苏醒的阶段，并总结了国产物牌的崛起的一个基础（供应端的产物价值回归和需求端的消费者信任不停增强）、一个前提（每一次新前言带来的 新流传方式都可能带来弯道超车的时机）、一个优势（快速推新、灵活决议）、一个关 键（产物性价比高），建议关注珀莱雅、丸美股份、上海家化、华熙生物、御家汇、贝 泰妮等。就渠道端而言，化妆品电商代运营行业享受电商+化妆品双重红利，建议关注 壹网壹创、丽人丽妆、若羽臣等。

……（陈诉看法属于原作者，仅供参考。作者：华安证券，虞晓文）如需完整陈诉请登录【未来智库】www.vzkoo.com。立刻登录请点击下方“相识更多”。

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